h1

STRUKTUR KEPEMILIKAN TERHADAP KEPUTUSAN KEUANGAN DAN NILAI PERUSAHAAN

August 21, 2009

Tujuan perusahaan adalah memaksimalkan nilai perusahaan melalui implementasi keputusan keuangan yang terdiri dari keputusan investasi, keuangan dan kebijakan dividen. Ketiga keputusan keuangan tersebut aling terkait satu dengan yang lainnya atau terjadi interdependensi. Dalam proses pencapaian tujuan memaksimalkan nilai perusahaan akan muncul perbedaan kepentingan di antara manajer dan pemegang saham sebagai pemilik perusahaan, disebut sebagai agency conflict. Dengan demikian maka secara eksplisit dapat dinyatakan bahwa karakteristik yang umum pada suatu struktur kepemilikan perusahaan dapat mempengaruhi pencapaian tujuan perusahaan dan berarti pula mempengaruhi keputusan keuangan yang terdiri dari keputusan investasi, keuangan dan kebijakan dividen.

A. Pengaruh Struktur Kepemilikan terhadap Keputusan Pendanaan
Istilah struktur kepemilikan digunakan untuk menunjukkan bahwa variabel-variabel yang penting didalam struktur modal tidak hanya ditentukan oleh jumlah utang dan equity tetapi juga oleh prosentase kepemilikan oleh manager dan institusional (Jensen dan Meckling, 1976). Manajerial ownership dan institusional investor dapat mempengaruhi keputusan pencarian dana apakah melalui utang atau right issue. Jika pendanaan diperoleh melalui utang berarti rasio utang terhadap equity akan meningkat, sehingga akhirnya akan meningkatkan risiko. Kepemilikan institusional mempunyai arti penting dalam memonitor manajemen dalam mengelola perusahaan. Investor institusional dapat di substitusikan untuk melaksanakan peranan mendisiplinkan penggunaan debt (utang) dalam struktur modal.
Selanjutnya Jensen dan Meckling (1976;307) mempergunakan kerangka keagenan untuk membuat suatu analisis yang positif mengenai akibat-akibat dari konflik kepentingan antara shareholder (pemegang saham) manajer, dan bondholder (pemegang obligasi) atas keputusan-keputusan investasi dan pendanaan yang diambil perusahaan. Secara lebih umum, masalah ini mencakup penentuan struktur kepemilikan yang optimal dari perusahaan yang mencakup kuantitas relatif utang dan modal sendiri yang dipertahankan oleh manajer dan juga pihak luar serta penjelasan tentang utang (utang jangka pendek, jangka panjang) dan ekuitas. Bathala et al (1994) menguji pengaruh kepemilikan institusional terhadap debt ratio dan insider ownership dengan beberapa variabel kontrol. Hasil penelitian menunjukkan bahwa kepemilikan insider, earning volatility, research and development and advertising expenses, growth, institutional ownership memiliki hubungan yang negatif terhadap debt ratio, jadi hasil-hasil yang diperoleh mendukung pemikiran bahwa para investor institusional akan berfungsi sebagai pemantau yang efektif dan cukup membantu dalam menurunkan biaya-biaya keagenan.
Chen dan Steiner (1999) yang menambahkan bahwa kepemilikan manajerial menyebabkan penurunan utang karena adanya substitusi monitoring. Sehingga kepemilikan manajerial bisa menggantikan peranan utang dalam mengurangi agency cost. Friend and Lang (1988), menunjukkan bahwa debt ratio mempunyai hubungan negatif dengan manajerial ownership. Ini menunjukkan bahwa penggunaan utang akan semakin berkurang seiring dengan meningkatnya kepemilikan manajerial didalam perusahaan. Kim dan Sorensen (1986), serta Mehran (1992) menguji pengaruh kepemilikan manajerial terhadap rasio hutang perusahaan, hasilnya terdapat hubungan yang positif antara kepemilikan manajer dengan rasio hutang. Namun, penelitian yang dilakukan oleh Jensen, at al. (1992), menyatakan bahwa terdapat hubungan negatif antara prosentase kepemilikan manajer dengan debt ratio.
Selanjutnya Moh’d et al (1998), mengadakan studi mengenai dampak struktur kepemilikan pada kebijakan utang. Hasil penelitian menunjukkan bahwa struktur kepemilikan saham memiliki pengaruh yang negatif dan signifikan terhadap rasio utang. Begitu pula dengan faktor lainnya, memiliki pengaruh yang signifikan terhadap utang. Implikasi dari penelitian ini menunjukkan bahwa investor institusional secara efektif dapat melakukan monitoring terhadap manajemen perusahaan sehingga memiliki kecenderungan untuk menurunkan tingkat utang dan meningkatnya kepemilikan manajerial dapat mengurangi peranan utang dalam mengurangi masalah keagenan.

B. Pengaruh Struktur Kepemilikan terhadap Keputusan Investasi
Pemegang saham institusional memiliki dorongan untuk memonitor dan mempengaruhi manajemen untuk melindungi investasi mereka yang signifikan (Friend and Lang, 1988; Mehran 1992). Karena peran ekonomi pemegang pemegang saham untuk melindungi investasi mereka dan akibatnya memonitor manajemen saham meningkat pada saat level kepemilikan saham mereka meningkat, dorongan menjadi meningkat seiring dengan peningkatan pemilikan saham mereka.

C. Pengaruh Struktur Kepemilikan terhadap Kebijakan Dividen
Holder et al (1998) melakukan penelitian mengenai pengembangan teori stakeholder dalam proses kebijakan dividen. Faktor teori stakeholder dikelompokkan kedalam net organization capital pengaruh ukuran, biaya-biaya agensi, dan biaya transaksi. Perusahaan-perusahaan yang didanai Net Organization Capital 1ebih banyak mempergunakan ekuitas, dan mempertahankan tingkat likuiditas yang lebih tinggi untuk mencegah timbulnya biaya-biaya kekurangan finansial. Untuk meningkatkan likuiditas perusahaan perlu menurunkan rasio pembayaran dividen.
Rozeff (1982) menyatakan bahwa pembayaran dividen adalah bagian dari monitoring. Perusahaan cenderung untuk membayar dividen yang tinggi jika manajer memiliki proporsi saham yang lebih rendah. Rozeff (1982) dan Easterbrook (1984) menyatakan bahwa pembayaran dividen pada pemegang saham akan mengurangi sumber-sumber dana yang dikendalikan oleh manajer, sehingga mengurangi kekuasaan manajer dan membuat pembayaran dividen mirip dengan monitoring capital market yang terjadi jika perusahaan memperoleh modal baru. Jensen et al (1992) menguji pengaruh insider ownership dan kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang (debt ratio), hasil lainnya bahwa insider ownership akan menyebabkan penurunan rasio pembayaran dividen. Hasil penelitian Chen dan Steiner (1999) menyebutkan bahwa managerial ownership memiliki hubungan yang negatif dengan debt dan dividen. Hasil ini mengindikasikan bahwa debt dan dividen sebagai monitoring agent yang dapat mereduksi agency cost. Sedangkan hasil Turiyasingura (2000) menyebutkan bahwa hubungan antara managerial ownership secara signifikan berhubungan positif.

D. Pengaruh Financing Terhadap Nilai Perusahaan
Setiap perusahaan menginginkan adanya kelangsungan operasinya dan pertumbuhan di masa yang akan datang. Salah satu keputusan penting yang harus dilakukan manajer (keuangan) dalam kaitannya dengan kelangsungan operasi perusahaan adalah keputusan pendanaan atau keputusan struktur modal. Stuktur modal perusahaan merupakan komposisi pendanaan yang diambil perusahaan yang menunjukan komposisi modal internal dan eksternal. Pendanaan yang diambil perusahaan ini dapat mempengaruhi nilai perusahaan (Modigliani&Miller ;1963, De Angelo&Masulis ;1980 , Bradley et al ;1984 dan Park&Evan ; 1996).
Apabila sumber pendanaan internal tidak mencukupi, maka perusahaan akan mengambil sumber pendanaan dari luar, salah satunya dari hutang. Apabila pendanaan didanai melalui hutang, maka akan terjadi efek tax deductible. Artinya, perusahaan yang memiliki hutang akan membayar bunga pinjaman yang dapat mengurangi penghasilan kena pajak, yang dapat memberi manfaat bagi pemegang saham. Pengurangan pajak ini akan menambah laba perusahaan dan dana tersebut dapat dipakai untuk investasi perusahaan di masa yang akan datang ataupun untuk membagikan dividen kepada para pemegang saham. Apabila hal tersebut dapat dilakukan oleh perusahaan, maka penilaian investor terhadap perusahaan akan meningkat. Sehingga pendanaan memiliki pengaruh terhadap nilai perusahaan. Hal ini sesuai dengan penelitian De Angelo & Masulis (1980),Stulz (1990), McConnell dan Servaes (1995), Jung, Kim, Stulz (1996), Chen (2002), Stulz (1990), McConnell dan Servaes (1995), Jung, Kim, Stulz (1996).

E. Pengaruh Investasi Terhadap Nilai Perusahaan
Setelah perusahaan mencoba untuk medapatkan dana, maka dana tersebut akan dipergunakan sebaik-baiknya untuk mendapatkan kentungan di masa yang akan datang. Kegiatan investasi yang dilakukan perusahaan akan menentukan keuntungan yang akan diperoleh perusahaan dan kinerja perusahaan di masa yang akan datang. Apabila perusahaan salah di dalam pemilihan investasi, maka kelangsungan hidup perusahaan akan terganggu dan hal ini tentunya akan mempengaruhi penilaian investor terhadap perusahaan.
Untuk itu, seyogianya maanjer (keuangan) hendaknya menjaga pertumbuhan investasi agar dapat mencapai tujuan perusashaan melalui kesejahteraan pemegang saham sehingga dapat meningkatkan nilai perusahaan. Hal ini sesuai dengan penelitian Fama (1978), Modigliani & Miller (1958)

F. Pengaruh Kabijakan Dividen Terhadap Nilai Perusahaan
Kebijakan dividen ini merupakan corporate action yang penting yang harus dilakukan perusahaan kebijakan tersebut dapat menentukan berapa banyak keuntungan yang akan diperoleh pemegang saham. Keuntungan yang akan diperoleh pemegang saham ini akan menentukan kesejahteraan para pemegang saham yang merupakan tujuan utama perusahaan. Semakin besar dividen yang dibagikan kepada pemegang saham, maka kinerja emiten atau perusahaan akan dianggap semakin baik pula dan pada akhirnya perusahaan yang memiliki kinerja yang baik dianggap menguntungkan dan tentunya penilaian terhadap perusahaan tersebut akan semakin baik pula, yang biasanya tercermin melalui tingkat harga saham perusahaan. Hal ini sejalan dengan pendapat Rozeff (1982) yang menganggap bahwa dividen nampaknya memiliki atau mengandung informasi (informational content of dividend) atau sebagai isyarat prospek perusahaan.
Apabila perusahaan meningkatkan pembayaran dividen, mungkin diartikan oleh pemodal sebagai sinyal harapan manajemen tentang akan membaiknya kinerja perusahaan di masa yang akan datang. Sehingga kebijakan dividen memiliki pengaruh terhadap nilai perusahaan. Hal ini sesuai dengan penelitian Gordon (1963) & Bhattacharya (1979), Myers & Majluf (1984).
G. Pengaruh Ownership Structure terhadap Nilai Perusahaan
Selain ketiga keputusan keuangan di atas, terdapat satu variabel lain yang dapat mempengaruhi pencapaian tujuan perusahaan, yaitu struktur kepemilikan. Ada beberapa hal yang perlu diperhatikan dalam struktur kepemilikan, antara lain: (1) Kepemilikan sebagian kecil saham perusahaan oleh manajemen mempengaruhi kecenderungan untuk memaksimalkan nilai pemegang saham dibanding sekedar mencapai tujuan perusahaan semata; (2) Kepemilikan yang terkonsentrasi memberi insentif kepada pemegang saham mayoritas untuk berpartisipasi secara aktif dalam perusahaan; (3) Identitas pemilik menentukan prioritas tujuan sosial perusahaan dan (4) maksimalisasi nilai pemegang saham, misalnya perusahaan milik pemerintah cenderung untuk mengikuti tujuan politik dibanding tujuan perusahaan.
Struktur kepemilikan ini merupakan proporsi kepemilikan saham oleh manajerial, public ataupun institusional. Di dalam penelitian ini digunakan kepemilikan manajerial dan institutional. Masalah yang sering ditimbulkan dari struktur kepemilikan ini adalah agency conflict, dimana terdapat kepentingan antara manajemen perusahaan sebagai pengambil decision maker dan para pemegang saham sebagai owner dari perusahaan. Tentunya perbedaan kepentingan ini akan berpengaruh terhadap nilai perusahaan.
Jumlah pemegang saham besar (large shareholders) mempunyai arti penting dalam memonitor perilaku manajer dalam perusahaan (Shleifer dan Vishny ; 1986). Dengan adanya konsentrasi kepemilikan, maka para pemegang saham besar seperti institusional investors akan dapat memonitor tim manajemen secrara lebih efektif dan dapat meningkatkan nilai perusahaan jika terjadi takeover. Selain itu, konsentrasi kepemilikan pada pihak luar perusahaan berpengaruh positif pada nilai perusahaan Lins (2002). Hasil-hasil di atas menunjukan bahwa struktur kepemilikan perusahaan berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Hal ini sesuai dengan penelitian Morck et al. (1988) dan McConnel dan Serveas (1990), Holderness dan Sheeman (1985), Barclay dan Holderness (1991), Shome dan Singh (1995), Allen dan Phillips (2000), Cai et al. (2001).

H. Hubungan Antara Financing dengan Investasi
Semakin besar dana yang dimili oleh perusahaan, maka semakin besar kesempatan investasi yang bisas dilakukan oleh perusahaan. Pendanaan dalam penelitian ini merupakan pendanaan dari luar (hutang). Semakin besar hutang yang dimiliki perusahaan, akan semakin besar dana yang dimiliki oleh perusahaan. Namun di sisi lain, penambahan hutang akan menambah beban bunga perusahaan. Beban bunga ini akan mengurangi beban pajak yang ditanggung oleh perusahaan sebagai efek dari tax deductible.
Menurut Myers (1984); dan Myers & Majluf (1984), dengan asumsi bahwa profitabilitas relative konstan, teori pecking order memperkirakan bahwa good investment memiliki efek positif terhadap struktur modal (keputusan pendanaan). Hasil penelitian yang konsisten dengan pecing order theory dilakukan oleh Titman & Wessel (1985), Baskin (1989), Theis & klock (1992) yang memperlihatkan bahwa rasio hutang berhubungan terbalik dengan kemampuan laba perusahaan. Temuan ini menjelaskan bahwa perusahaan yang memiliki kemampuan laba yang lebih baik akan lebih banyak menggunakan dana internal.

Hubungan Antara Financing dengan Kebijakan Dividen
Semakin besar dana yang dapat diperoleh perusahaan dari hutang, akan semakin besar kemungkinan para pemegang saham mendapatkan keuntungan dari dividen. Para pemilik perusahaan cenderung menyukai perusahaan menambah pendanaan eksternalnya karena hal tersebut dapat menambah penghasilan mereka sehingga dapat meningkatkan kesejahteraan para pemilik perusahaan.
Frank dan goyal (2000) menyatakan bahwa perusahaan-perusahaan besar akan menambah hutang untuk mendukung pembayaran dividen. Semakin tinggi tingkat hutang semakin banyak dana yang tersedia untuk membayar dividen yang lebih tinggi karena akan memberikan sinyal positif dan menyebabkan nilai perusahaan naik. Koch dan Shenoy (1999) membuktikan bahwa terdapat interdependensi antara kebijakan hutang dengan dividen yang secara signifikan bersama-sama mempengaruhi future cash flow. Hartono (2000) menemukan bahwa kebijakan dividen merupakan mekanisme untuk mempengaruhi kebijakan leverage.

Hubungan Antara Kebijakan Dividen dengan Investasi
Salah satu persamaan antara kebijakan dividen dan keputusan investasi adalah bahwa keduanya sama-sama bersumber dari laba perusahaan. Laba perusahaan akan dipergunakan untuk membayar dividen kepada para pemegang saham dan sisanya akan ditahan sebagai laba ditahan (retained earnings) yang akan digunakan untuk investasi perusahaan guna pertumbuhan di masa yang akan datang. Sehingga, semakin tinggi dana perusahaan dipakai untuk investasi, maka akan semakin kecil pendapatan yang akan diterima para pemegang saham sebagai dividen, begitupun sebaliknya.
Hal ini sesuai dengan penelitian Smith and Watts (1992), yang menyatakan hubungan kebijakan investasi dan kebijakan dividen dapat diidentifikasi melalui arus kas perusahaan. Semakin besar jumlah investasi dalam satu periode tertentu, semakin kecil dividen yang diberikan, karena perusahaan yang tumbuh diidentifikasi sebagai perusahaan yang free cash flow-nya rendah. (Jensen 1986 dalam Smith and Watts 1992). Levy dan Sarnat (1990) berpendapat bahwa perusahaan yang memiliki peluang investasi akan lebih memilih pendanaan internal daripada eksternal, karena pendanaan internal lebih murah. Akibatnya, kebijakan dividen lebih menekankan pada pembayaran dividen yang kecil.
Berbeda dengan teori di atas, signaling theory yang dikemukakan oleh Ross (1977), Bhattaccharya (1979), Aharony&Swary (1980) dan Muller&Rock (1995), menyatakan bahwa peningkatan dividen merupakan sebuah sinyal positif tentang pertumbuhan perusahaan di masa yang akan datang, karena meningkatnya dividen diartikan sebagai adanya keuntungan yang akan diperoleh di masa yang akan datang sebagai hasil yang diperoleh dari keputusan investasi yang diambil perusahan dengan NPV positif. Oleh sebab itu, adanya kesempatan investasi yang memberikan keuntungan yang tinggi bagi perusahaan tidak selalu diartikan dividen yang dibayarkan akan kecil atau tidak dibayarkan, tetapi dapat diartikan adanya prospek yang menjanjikan di masa yang akan datang untuk dapat membayar dividen yang lebih tinggi.

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s

%d bloggers like this: